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中国与印度证券市场对比分析的经济学思考
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中国与印度证券市场对比分析的经济学思考

 

 

摘要:本文是通过多种经济数据的对比,12bet,来分析中国与印度在证券市场体系、制度、结构与表象之间的差距。通过与我国各方面都非常相似的印度为对比对象,寻找我们国家的问题所在,以及寻找改进的办法。

 

关键词:多层次股票市场体系,全可流通,股权分置,风险投资,中小企业发展

 

 

背景篇

 

我们为何与印度比

 

自上世纪80年代我国改革开放以来,美国一直是我们国家在各个方面分析研究对比的主要对象,众多学者在各个研究层面都做出了大量的对比分析。12bet之所以美国被选为主要分析对象,其实原因非常简单,因为美国的军事与经济是世界上最强大的国家,在许多方面也都是世界上最先进的国家。12博网址,以先进的东西为标准和目标,寻找我国的差距并找到改进的方法,所谓“人往高处走、水往低处流”这是非常朴素而合理的认识。

 

以美国为分析对象自然有很多好处,但这种对比分析同时存在的缺陷与问题也是非常突出的。比如中国经济理论界也一直非常热衷于分析对比中美经济,来自美国的经验和经济理论倍受重视。但是我们注意到中美两国在人文、政治、经济、历史等等差异是相当之大,比如美国的经济规模是中国的十倍之多,两国的经济结构的相似性非常差,人均GDP更是相差几十倍,中国有5000年历史,而美国才只有300多年的历史。所以许多来自美国的经验在中国往往水土不服,许多的分析结论也因此而缺乏说服力,显现的没有太多的实用价值。反而中国国内对西方理论与经验的大量误读误解却广泛存在。而且来自美国的经验体现的是高傲的姿态,对本土经济学界形成压制状态,2001年开始的中国股市大讨论,就是一次本土学者对海归学者“误读误解西方经济理论”的强烈反弹。

 

国际上更多的是将中国与印度进行分析对比

 

与中国国内学术界热衷于中美对比所不同的是,在国际社会中,中国的各个方面被更多的与同类型的其他发展中国家来对比分析。印度由于与中国在各个方面有众多的相似性,所以更多的时候,国际上将中国与印度两国来进行对比分析。

 

中国印度两国基础因素对比

 

中国

印度

历史

历史悠久

四大文明古国之一

历史悠久

四大文明古国之一

地理位置与环境

东亚大陆

太平洋西岸

南亚次大陆

印度洋北岸

国土面积(平方公里)

960万

300万

国家图腾

东亚巨龙

南亚大象

总人口

15-60岁的生产人口

13亿

8.2亿(占65%)

10.3亿

6.1亿(60%)

国家发展水平

发展中国家

发展中国家

国际地位

联合国常任理事国

非常任理事国

 

从上面中印两国的基本数据来看,两国从各个方面的数据对比都是非常相似的,这也是为什么世界范围内的各种研究,都喜欢将中国与印度进行对比分析的一个主要原因。

 

中国与印度的多种经济指标对比

 

中国与印度作为同位于亚洲、12bet同样是历史文明古国、同属发展中国家,是世界上两个人口最多的国家,同样在过去受到了西方列强的侵害,而且在二次世界大战后,差不多同时代获得了国家独立。

在中印两国建国后的前二、三十年里,两国基本经济发展水平相差无几。到上世纪70年代中后期,中印两国人民的平均生活水平还大致处在同一条线上。

中印两国综合国力真正拉开差距是从中国实施了改革开放政策以后。在过去25年来,中国的经济增长率年平均为9%以上,印度只有5%左右。根据世界银行的数字用购买力计算,中国人现在比印度人富有70%以上。无论比较人均寿命、识字率还是生活条件等等,印度都远远落在中国后头。

 

                   中印经济发展对比(节选自近年来的一些数据)

 

中国

印度

改革开放开始年份

1979年

1992年

改革开放后的年均增长率

年均9%

年均5%

2003年经济增长率

8.5%

7.5%

2002年吸引外资(美圆)

530亿

40亿

2003外贸出口增长率

1-2%

13.7%

2001储蓄占GDP比例

40%

24%

2001出口量世界排名

6

30

75个国家全球竞争力排名

23位

73位

国家GDP总量指标

人均GDP

1.2万亿美元

950美元

6千亿美元

500美元

经济资源(GDP)量占世界比重

(2000)

11.16%

5.46%

 

 

看到上面的这些对比数字可能使我们扬眉吐气,为我们的改革开放的成果而沾沾自喜了。但笔者更提醒国人不能因此而“飘飘然”,我们不能将目前遥遥领先于印度的现状,理所当然的理解为历史必然。其实在一些重要的领域,印度拥有远远大于中国的发展潜力,以印度为镜,反观我国在一些重要领域却存在着重大的制度与结构的缺陷性问题。

 

 

金融系统差距篇

 

中国、印度资本市场的整体对比

 

笔者一直非常关注中印两国的各个方面的数据对比分析,尤其是经济领域和资本市场方面的各种数据对比。但一直苦于缺乏合适的渠道,而无法得到所需要的直接数据。所以在以前的资本市场结构分析文章中只能以美国市场的数据为分析依据,比如只能以美国那斯达克市场的发展历史与多层次市场结构等对比分析中国资本市场的结构缺陷。

 

最近国务院发展研究中心的郭励弘老师到印度进行了相关问题的专门调研,与印度国立英甘地经济研究所的学者进行了交流。在郭老师回来后,就肯定地说:“彻底搞清楚了,像这样单一层次的股票市场结构,就只在中国存在。”笔者文章中以下的主要数据部分都引述于郭励弘部长的此次考察报告,在此非常感谢郭部长的理论研究工作。

 

银行系统的对比分析

 

在过去很长的一段时间里,印度都是英国的一个殖民地。自印度独立以来,印度也曾长期奉行计划经济的原则,但是印度的金融体系还是延续英国人留下来的金融制度,它的银行体系有130年历史,股票市场也有百年以上历史。

 

1、印度银行体系现状:

印度银行体系中,商业银行中有27家政府银行、25家私人银行、46家外资银行。城市合作银行和农村合作银行都是真正的合作制。开发银行大部分是政府办的,只有一家是私营。非银行金融机构4.7万家,多为私营。

商业银行全国合计的呆坏账比率为10.8%。呆坏账标准按国际标准即逾期3个月,逾期18个月就销账。资本充足率要求比巴塞尔协议高一个百分点,即9%。

商业银行的贷款方向,35%是给政府和政府公司,65%是给私人和私营企业。

银行资产与GDP的比率为70%,而且比率正在下降,已经不如股票债券等资本市场。

 

2、中国银行体系现状:

与印度相比,中国的银行体系还是国有性质大一统的局面,多家商业银行目前还正在努力达到巴塞尔协议对资本充足率的要求。中国国内的银行贷款方向为70%是政府和国有企业,而只有30%是面向私人和私营企业。

由于主要贷款方向是国有企业,而整体看国企效益不佳,导致的全国的坏帐问题重重,呆坏帐已经是一个天文数字。如果呆坏帐问题处理不好将是中国经济发展中的一枚重磅炸弹。对此,新一届政府温家宝总理在前不久结束的人代会答记者问中谈到:“这是一场输不起的实践”,可见问题的严重性。

 

中印两国的银行系统比较分析后,印度银行则相对健全,具有较佳的国际信誉;印度金融的体制基础较完善、市场秩序较好、资源配置以市场为主。和印度相比,中国的银行体系问题重重。

银行贷款与GDP的比率近年来不降反升,银行功能远远大于股票市场。

银行系统中印对比结果:印度遥遥领先。

 

中印两国股票市场对比分析

 

在对比了中印两国银行系统后,我们再看看两国的股票市场体系之间的差距,根据郭励弘部长从印度国立英甘地经济研究所搜集的数据,笔者制作了一张表格来详细分析两国的股票市场差距。

从下面的表格中,我们会看到无论从股票市场的数量,从股票市场的结构层次,从上市企业的数量,从股票市场的运行机制等等角度来分析,我们都不得不承认,中国股票市场体系、制度、结构的建设远远落后于印度。

 

 

 

 

中国

 

印度

 

主板股票市场

2家(沪、深)

2家(孟买、National)

地方区域性市场

0

21家(已连网)

上市公司数量

1300家

10000多家

股票市场历史

13年

100多年

交易制度差别

股权分置

全可流通

全国股票日平均交易量

140亿人民币

折合400亿人民币

总交易量世界排名

远远落后于印度

第三或第四位

股票总市值占GDP比率

12%(流通部分)

80%以上

主板企业上市资本金门槛

(人民币)

5000万

8000万

股票市场主导力量

政府政策主导

市场配置机制

上市公司治理评分

(里昂证券)

4.3

6.6

股市市场表现

因“股权分置”陷入多年熊市的泥潭

随国家经济发展而蓬勃向上

 

 

股票市场体系中印对比结果:印度再次遥遥领先。

 

残酷与冰冷的数据显示,我国在金融领域的银行系统和股票市场体系都远远落后于印度。而且这种金融领域的大面积落后,是在我国其他领域大面积领先于印度的情况下发生的。这样巨大的反差,应该引起所有关心中国经济发展的经济界人士所警惕。

 

中国银行系统的问题与缺乏多层次股票市场问题息息相关

 

有人说,中国资本(股票)市场股权分置导致问题成堆,但并不是最重要的问题,中国更重要的急需解决的问题是“银行系统的问题”!所以先要解决银行系统的问题。提出这种看法的人士,实在是对现代金融体系的运行机理毫不理解,或者是根本上就理解偏了。

 

孰不知,银行系统的健康运行必须要有强大的完善的股票市场体系的支撑,没有完善的股票市场体系的支撑,银行系统必然导致问题重重。从某个角度看,中国银行系统的问题积累中的很大一部分就是因为中国缺乏了多层次的股票市场的支撑,我们从印度的银行与股票市场数据中就能看出来。

一个国家的宏观经济发展首先离不开投资,而投资又离不开风险。在一个国家的整体经济发展的主要金融投资,一般由银行贷款和股权融资、债券融资组成。银行与证券市场两条腿走路。

按投资的风险度划分主要分成高风险高收益与低风险稳定收益两类。股票市场的投资是承担风险最大、收益最大的投资部分,而其中中小企业股权投资、创业投资是又高风险投资中的风险最大的部分,同时一旦成功也是投资收益最大的部分。而银行系统是承担风险相对较低的投资,银行不追求高收益,而追求投资的安全性与收益的稳定性。所以国际上的银行贷款大多给成熟稳定的大企业,这样贷款即安全又稳定,所以国际上市场经济国家的银行系统的资产大多质量比较好。印度就是一个很好的例子。

 

但我们国家却不是这个样子,全国的金融系统的总体投资,绝大多数都由银行来承担了,高风险的、低风险的投资来源几乎全部都来自银行系统,而且高风险却并不一定带来高收益(因为贷款利率的固定化),以及加上其他的众多制度缺陷。结果银行贷款的投资变成了高风险低收益!长期这样的独腿运行以后造成呆坏帐极度惊人。

 

同时由于缺乏多层次股票市场结构,缺乏股本金充足的运行机制良好的大量企业,也缺乏这样的市场评价机制(全流通股票市场)。所以导致好企业、有发展的企业不能被市场机制发现与评价,不能得到相应的金融支持。反而银行的贷款更多只能通过人脉关系贷出去,风险就又被放大了不知多少倍。

 

于是我们国家的金融体系就形成了当前这样的局面。本来应该承担高风险创业的民间资金,却没有多层次的股票市场来支持。高风险高市盈率“股权分置”的沪深股市,已经演变成了“圈钱的场所”,十几年来几代投资者都受到了“股权分置”的巨大伤害。吓的其他大量资金都躲在银行里睡大觉。巨大的银行储蓄总量给银行造成压力,不贷款出去,还要给储户付息,赔钱的买卖。贷款出去却又没有市场化的评价系统,没有充足资本金的众多中小企业可供选择。“硬”贷出去结局就是“低收益、高风险”,最后就是当前的局面,呆坏帐问题极其严重,大量的社会储蓄居高不下。

 

所以脱离了中国多层次股票市场的建立,想单独解决中国的银行呆坏帐问题,这绝对是一个天方夜谈的传说。

 

 

 

 

现实与反思篇

 

金融证券领域的大幅落后直接阻碍中国的长期发展潜力

 

对于中印两国在金融领域的差异,已经引起了许多国际研究机构的关注。高盛在去年底发表的《迈向2050年》报告中预测,印度的经济增长率可在2010年左右超越中国,在未来50年里,它有望成为世界主要经济体中经济发展最快的国家。印度经济的长期乐观前景也正在改变人们对中印对比的评价,过去舆论完全一面倒认为中国模式优于印度模式的情况已不复存在。甚至许多学者更看好印度的未来发展,因为印度的经济制度与市场结构更能保证长期的发展潜力,而中国的模式更多的体现出不确定性和危机性。

 

美国麻省理工学院和哈佛商学院的两位教授在200378月号《外交政策》上发表文章:《印度能否超过中国?》(Can India Overtake China?)。文中认为,中国的快速增长主要由外国直接投资(FDI)推动,而未来的发展最终还取决于本国资源的调动,由于印度私营企业发展较快,由于注重自身内部的有机增长,印度对资源的利用更加充分,比中国由FDI推动的增长方式更能带来持续发展。因此从长远看它比中国更具潜力。

 

更有批评者说,中国的经济发展是让外资外企赚了大钱,却把改革的包袱与危机抛给了中国政府自己,满世界的“MADE  IN  CHINA”的商品中很少是本国企业生产的。中国经济发展的成绩不小,代价却很大,是危机型的发展。而印度的经济发展的同时却没有制造金融系统的问题。

 

证券市场制度差距已经影响到了两国现实与未来经济发展

 

本文主要关注于两国证券市场的分析对比,我们国家的股票市场体系与印度相比无论是股票市场数量、上市公司数量、股票市场结构、市场体系、市场运行机制等等方面都远远落后。而这种市场系统差距已经非常明显的影响到了两国的现实经济发展和未来发展潜力。

 

在我们国家资本(股票)市场过去多年陷入“股权分置”的熊市泥潭中,在我们还只是将“建立现代企业制度”的口号喊得震天响的时候,而多种改革措施却停滞不前的时候,在国内经济理论界还陷于“国有股”问题的讨价还价的漫长争论中。政府管理层还在“国有资产流失”与“投资者利益”难于取舍中,在沪深股市“全流通改造”的犹豫不决中,在“多层次股票市场体系”建设的误读误解与遥遥无期中……,我们应该看看我们的邻居—印度,他们的股票市场里都发生了什么事情。

 

印度完善的资本市场体系与机制同时在完善现代企业制度的建立

 

印度完善的资本市场体系与市场机制的优势已经在当前的经济发展中初步体现出来了。印度股市上市企业的经营水平普遍高于中国企业。根据2000年法国里昂信贷银行亚洲证券公司对25个新兴市场的调查数据显示,印度企业的管理水平列第6位,中国为19位。《远东经济评论》2003年初对亚洲2500多位经理的调查显示,中国只有2家国营公司在企业家才能方面达到印度前10位的水平。

根据里昂证券的评价,从公司治理角度来看,印度要远高于中国。印度上市公司治理总得分为6.6分,中国上市公司为4.3分。印度股票市场与中国股票市场的最大分别是:印度在过去数年中,很主动地稳固市场架构、优化市场制度以及强化上市公司治理。他们并不是因为中央政策促使而被动地改革,而是采用市场机制的调节。而中国股市在过去的多年中更多的是大起大落的政策调节(国际上并不懂中国的股权分置问题)。

由于印度资本市场的体系建设和市场建设非常完善,所以印度资本市场的效率和透明度明显较高,市场机制为印度私营企业的发展提供了很好的基础。而中国股市为国企脱困而设立发展,当前仍然陷于“国企股市”的历史遗留问题“股权分置”的制度泥潭中,整个社会中关于私营企业发展的法制还不健全,证券市场和银行系统都在制度上歧视私营企业,阻碍其与国有企业竞争,反而外商企业却因此“鹬蚌相争,渔翁得利”。

由于有完善的资本市场体系支持,印度的国企私有化的速度也较中国快得多。而且公开化、透明度与社会公平等都好于中国。

 

印度多层次市场体系促进高科技产业发展

 

印度的高科技风险投资在过去四、五年内高速发展,2003年已经位居亚洲第2位,远远超越了中国。这些投资集中于信息技术和生物技术产业,在2002年福布斯评选的世界最佳200家小企业中,共有13家印度企业,中国只有4家。而在2003年福布斯最佳200家小企业中,共有18家印度企业上榜,而中国只有一家上榜。我们明显的看到两国在中小企业的发展潜力上差距在逐步扩大。

 

在这种优质企业表面数量被超越的背后的深层次的结构问题是两国股票市场体系与结构的巨大差距。由于印度有多层次的23个股票市场体系的存在,整个市场机制非常完善,所以经济启动后,经济发展到一定水平后,资本市场对经济发展的资源配置与产业提升作用就非常明显的显现出来。

 

中国虽然经济总量发展很快,但非常缺乏能与大型跨国公司抗衡的世界级私营企业。相反,印度的多层次股票市场机制创造了一批堪与欧美大公司竞争、从事最尖端的知识型产业的企业,如软件业巨头TCSInfosysSatyamWipro,制药与生物技术公司RanbaxyDr. Reddy’s Labs等。

政治、司法系统基本健全使印度拥有一个更利于本土私营企业发展的商业环境。国际上一个流传中的说法:“中国虽然暂时赢得了成为世界工厂的称号,但印度更有条件成为世界的高科技实验室。”

而高科技的产业提升作用与国家领先作用,我们就不必在详细论证了,美国领先世界50年就是一个最好的例证,而邓小平“科技是第一生产力”早就为此做了定论。

 

 

 

 

发展与对策篇

 

中国银行系统与证券市场的问题解决

 

自从1999年笔者初探“股权分置”问题以来,对于中国股市的微观结构问题与宏观结构问题的理论思考与研究一直没有中断过,经过大量的文献阅读和理论思考后,到2003年7月才算整体完成了对中国证券市场体系的理论分析框架(见新浪网:《中国股市全景分析与未来展望》一文),中国股市的微观结构缺陷与宏观结构缺陷的问题与原因都被找到了。

微观结构缺陷:“股权分置”新股发行机制导致的“不同股不同价”

宏观结构缺陷:股票市场设立路径错误与“多层次市场体系”的层次缺失

而此次印度资本市场体系的数据分析资料,与美国那斯达克市场发展史的联合佐证,更进一步证明了笔者的对于中国股市微观与宏观结构问题的分析论断的正确性。对于这些股权分置问题和多层次市场问题的解决,2003年10月的《十六大文件》与2004年2月的《国务院9条》已经明确了“积极稳妥的解决股权分置问题。建立多层次股票市场体系”的发展方针。可以说政府宏观政策已经清晰了,但微观实施路径却依然是模糊不清的。

 

仅靠沪深股市,中国与印度的差距会越来越大

 

“大力发展资本市场、大力提高直接融资比重”,口号是提出来了,但怎么“大力”呢?

咱们就靠沪深两个股市来大力发行股票、大力发展资本市场?人家印度是20多个市场,在咱们新发10家股票的时候,人家同时已经新发行了100多家了,差距越来越大!怎么比?

咱们还在搞“股权分置”的高溢价圈钱型股票,人家印度是“全流通”的世界统一化的股票,没有历史遗留问题。怎么比?

咱们还靠政府监管部门审批管制来控制“圈钱型股票”发行,人家印度是市场机制的资源配置。咱们的沪深股市政府管理层新股(圈钱)发多了必然大盘爆跌,人家印度是市场机制自我调节,经济发展起来了,市场处于牛市中,二十几个市场一年发行几百只都不奇怪。这又怎么比?

 

所有金融问题的先决条件:沪深A股的全流通改造的完成

 

如果此时按简单逻辑推理,我们应该向印度学习,应该向美国那斯达克市场学习,我们也可以建立十几家地方区域市场,也开始发行全流通股票行不行呢?想法是非常好的,但一个创业板市场的题目,就将中国沪深A股流通股市场折腾的不轻,此时再搞几十家地方全流通市场,沪深A股市场不解决“股权分置问题”必然迅速崩盘!投资者利益将几乎全部损失掉,再有几个南方证券、上市公司、甚至新基金们都要倒闭!我们能承受这个代价吗?

 

只要仔细思考中国金融体系中的众多相关问题,就会发现所有的问题都汇聚到了一个先决解决的问题:“沪深A股的全流通改造”,此步不迈出,任何其他举措就无法实施。

 

最后的结论多少有些讽刺性,我们在金融领域制度建设中,应该奋起追赶的不是美英德法日,而是印度!尽快解决沪深A股市场的“股权分置”问题,实行全流通改革!而后尽快建立完善的多层次股票市场体系!才是我们股票市场的真正唯一出路,才是金融体制改革的真正唯一出路。如果有人说:“全流通问题太难了,再拖一拖吧,留到以后再解决!”如果此问题长期拖延就白白送给了其他国家超越我们的时机,我们国家现在的优势就将不复存在。任何停滞与等待都将错失国家发展的良机,否则我们国家在未来将被印度全面超越!

 

 

《中国经营报》刊登了此文的简板,这是本文的最新修改版,适合用专栏形式来刊登。希望能够将此文拆成多篇并列发表,并与最近的多篇关于中印的金融对比文章放在一起对比。

 

参考资料:

郭励弘:《印度多层次股票市场调查》

徐建国:《中国与印度经济发展的优势对比》

21世纪》:中国是否会被印度取代?

 

张卫星   2004-3-30完稿   4月10日修改稿 

 
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